作者：股海泛舟（2005年6月10日）
可转债是一種特殊的企业债，它除了具有普通债券的特点外，还可以在一个特定时期（转股期）内，按照特定的价格（当期转股价）转换为发债企业的股票，也就是说投资人既可以选择持有债券到期还本付息，享受债券的安全和固定收益；也可以选择在约定的时间内转换成股票，享受股息以及股价上涨所带来投机性收益，所以可转债也被称为“可保证本金的股票”，是一種投机投资两相宜的品種。
目前沪深两市共有几十只可转债在交易，并且阵容在继续扩大，相对于其它投资品種而言，可转债的投资难度是比较大的，主要原因是几乎每只可转债都设计了不同的条款，投资任何一个品種，都要对其条款进行认真的分析和推测（目前常用的分析模型有二叉树模型或者BS模型等，需要具体情况具体分析），其价值规律及交易原理之复杂，即使是一些老股民和专业人士也是一知半解，对于大多数普通投资者而言，可转债更是一種“养在深闺人未知”的投资产品。
但是“养在深闺人未知”的产品往往会有一些“天生丽质”，我们可以通过一些数据对比来观察可转债的投机价值和投资价值，首先看天相转债指数，该指数从2000年1月4日开始起开始编制，起点1000点，现在是1550点左右，平均回报率约55%；再看上证指数，2000年1月4日为1406点，现在是1100点左右，平均回报率是－22%，不难看出，在沪深股市几年来的漫漫熊市中，可转债表现的可圈可点，给投资者交出了较满意的答卷；我们再来看一些可转债目前的纯投资价值，如首钢转债目前还有3.52年到期，到期年收益率约为3.98%（未扣税）；西钢转债还有3.17年到期，到期年收益率约为4.58%（未扣税），不难看出目前这些转债的收益率不但大大高于同期國债，还远高于同期企业债，即使不考虑可转债的投机价值（在行情好时转换为股票获利），作为纯债券持有到期也是不错的品種。
一、可转债的名词解释：
1、面值：也称票面金额，指可转债的发行面值，每张为100元。
2、正股：每只可转债都对应着一只股票，俗称正股，可转债在一定条件下可以转换为这只股票，如招行转债（代码110036）对应着招商银行（代码600036）等。
3、转股价：将可转债转换为正股时所依据的价格，如首钢转债的当前转股价为4.43元,即每张首钢转债可转换成100/4.43=22.573股首钢股份股票，注意转股价在一定条件下是可以修改的。
4、转股期：一般在上市公告书中约定，只有在此期间内可转债才可以转为正股，例如钢联股份（代码110010）上市公告书中约定，钢联转债起始转股日期为2005年5月10，至2009年11月9日止。
5、修正条款：上市公司为增强可转债的吸引力，促使投资者在转股期内转股（转成股票就不用还本付息了），一般在转债发行时都设计了转股价修正条款，当正股股价远低于转股价并满足一定条件时，上市公司可以利用修正条款下调转股价，例如华菱转债（代码125932）最近就刚刚将转股价由5.01元下调到4.50元（意味着转债持有者可以用同样的转债换得更多的股票）。
6、赎回条款：当正股股价远高于转股价时，如果投资者贪心太大不愿意转股，上市公司会利用赎回条款促使投资者转股，不转股的转债将会被以较低价格赎回，这種情况在机场转债、万科转债等品種上發生过，投资者必须注意这一条款和上市公司公告。
7、回售条款：可转债的保障条款之一，主要有三種情况，第一種是当正股股价远低于转股价并满足一定条件时，上市公司为了保障投资者的利益，允许投资者以高于面值的价格把转债卖给上市公司，当然这種情况是上市公司所不愿意看到的，因为这意味着要将吃到肚子里的肉再吐出来，所以上市公司一般是通过继续下调转股价或者通过某些间接手段拉抬正股股价来破坏回售条件；第二種情况是上市公司变更了发行转债所募集资金的用途，投资者有权以高于面值的价格把转债卖给上市公司，这種情况發生的可能性也不大；第三種情况是所谓的时点回售，这实际上是一種利息补偿措施，例如首钢转债就规定在转债到期前三个交易日，投资者有权以107元的价格（含最后一年利息）将全部或者部分转债卖给上市公司，这種情况一旦约定只要投资者认为合算几乎肯定要發生。
8、利息补偿：可转债的票面利率一般不高，为了提高转债的投资价值，很多可转债设计了利息补偿条款，对持有到期不转股的投资者进行补偿，例如西钢转债（110117）承诺对到期未转股的转债持有人按2.6%的年利率（扣除已支付利息）补足利息，也就是说如果持有到期将按照2.6%的年利率补足利息并还本（该转债当前市价只有97.55元）。
二、可转债的交易方法
1、基本操作：可转债的交易方法与债券或者股票类似，投资者需要通过证券公司开立沪深交易帐户，并通过证券公司的股票交易系统进行买卖（电话委托、网上委托或者柜台委托等），考虑到目前证券公司的信用状况，投资者一定要选择资信度较高的证券公司开户，或者通过银行的银证通系统进行交易（只有部分银行有此类业务），这样可以避免账户资金被挪用的风险。
可转债以10张为最小交易单位，如果面值附近买入，一手单子大概需要资金1000元左右，交易佣金最高一般为0.1%（网上交易佣金稍低），可转债实行的是T+0交易，当天买入的转债当天就可以卖出，可反复做短差，不收印花税，没有涨跌停板限制。
2、转股操作：可转债的转股操作需参照转债的条款和上市公司的转股公告，沪市可转债在转股期内都有一个转股代码，如181236桂冠转股、181726华电转股等，除个别证券公司转股操作必须柜台委托外，大多数证券公司已经开通了网上或者电话委托，具体操作方向一般为“卖出”。以江淮转债为例，投资者要将该转债转换为江淮汽车股票，在进入股票交易系统后，输入转股代码：190418（江淮转股），申报方向为卖出，数量为要转换的转债张数或手（各券商不同），即可将转债转换为股票，不足转换为1股股份的债券余额，公司将在转股日后的5个交易日内兑付该部分转债的票面金额以及利息；深市可转债转股目前多数证券公司仍然需要柜台委托，转换成功的股票第二天即可卖出。
3、本息兑付：可转债的本息兑付在大多数证券公司的交易系统中可以自动完成，不需要进行任何操作，一般需要一周左右才能到帐，由于可转债属企业债，按照有关规定派息需扣20%的利息税，但也有部贩Nと久挥写邸�
三、可转债的风险特征
如果不考虑证券公司的信用风险，可转债的风险主要有以下几種：
1、偿债风险：即发债企业的信用风险，发债企业出现财务信用危机到期无法还本付息，这種情况是小概率事件（至今没有發生过），因为发债企业的发债资格首先要经过管理层的审查，另外债券发行一般都引入了商业银行或者其它担保单位进行担保，例如创业转债（110874）就由建设银行天津市分行提供担保，邯钢转债（110001）由广东发展银行提供担保，这在一定程度上化解了发债企业的偿债风险。
2、机会风险：可转债的交易价格“随行就市”，由于市场利率风险和价格波动风险的存在，买入后也有被套牢的可能，虽然持有到期可以还本付息，但有可能因套牢损失其它的投资机会。另外对于在面值附近买入转债的投资者，一旦被套牢（转债市价跌破面值）且无法转股（转股无利可图），将被迫长线持有，一般来说在面值附近买入的可转债，其到期年收益率低于同期银行存款年利率，投资者同样会有一定的机会损失。
3、赎回风险：严格来说这算不上是什么风险，在名词解释中已经谈过，发行可转债的上市公司可以利用赎回条款促使投资者转股，不转股的转债将会被以较低价格赎回，这種提前赎回实际上是限定了投资者的最高收益率，只要投资者注意及时转股，并不会导致投资亏损，只是让投资者胃口不要太大。
4、回售风险：严格来说这也算不上是什么风险，对于满足了回售条件的可转债，如果投资者没有注意到上市公司公告（一般要连续公告三次），或者自己错过了回售时间，可能会损失一次重要的套利机会。
四、可转债的常见品種
(2005-06-10数据，其中年收益率未扣税)
代码 名称 转股价 现股价 转债价 转换折价率 年收益率 剩余时间
110418 江淮转债 5.62 7.07 126.37 -0.45 -3.80 3.85
100096 云化转债 7.20 8.79 124.37 -1.84 -13.02 1.25
100177 雅戈转债 3.35 3.65 113.00 -3.58 -9.03 0.81
110001 邯钢转债 5.04 5.02 103.52 -3.79 3.15 3.46
125937 金牛转债 6.44 6.54 105.93 -4.13 0.94 4.17
100016 民生转债 4.64 5.04 113.51 -4.31 -2.44 2.72
110036 招行转债 9.34 8.90 104.00 -8.37 1.02 4.42
110010 钢联转债 4.15 3.88 102.28 -8.59 2.37 4.42
125822 海化转债 4.70 4.59 108.50 -9.99 1.09 4.24
100567 山鹰转债 3.50 3.40 108.50 -10.47 0.76 3.02
125729 燕京转债 7.06 6.85 108.68 -10.72 -1.99 2.35
125630 铜都转债 4.52 4.51 113.44 -12.04 -0.58 2.95
100196 复兴转债 5.03 4.86 110.98 -12.94 0.24 3.38
100795 國电转债 6.59 6.09 107.60 -14.12 2.96 3.11
125932 华菱转债 4.50 3.85 100.06 -14.49 3.03 4.10
125959 首钢转债 4.43 3.70 97.79 -14.59 3.98 3.52
110317 营港转债 10.25 9.34 107.88 -15.54 0.40 3.94
125488 晨鸣转债 6.59 5.60 104.58 -18.74 2.35 4.27
110219 南山转债 7.25 5.71 98.45 -20.00 3.51 4.36
126002 万科转2 5.48 4.68 107.00 -20.19 0.38 4.29
100087 水运转债 5.56 4.22 99.50 -23.72 1.48 2.17
110037 歌华转债 19.91 15.18 101.68 -25.02 2.51 3.92
100236 桂冠转债 12.58 9.66 103.00 -25.45 4.00 3.06
100726 华电转债 4.48 3.31 103.27 -28.46 3.48 2.98
125930 丰原转债 6.73 4.85 102.58 -29.74 3.40 2.87
100117 西钢转债 5.34 3.15 97.63 -39.58 4.58 3.17
125936 华西转债 6.46 3.38 98.81 -47.05 4.10 3.23
110874 创业转债 7.70 3.84 102.30 -51.25 3.70 4.06
126301 丝绸转2 5.66 2.48 96.60 -54.64 4.05 2.25
五、可转债的投资策略
可转债的投资策略是“立足于“债”，着眼于“转”，前者可多从普通债券层面考虑，即当做普通债券持有时（这实际上是最坏的可能），所获得的本息是否能够接受；后者则多从股票层面考虑，判断今后是否会出现上涨机会或出现转股套利机会。
可转债的赢利主要有三種模式：当股市低迷时，股价低于转股价而无法转股，可持有可转债以收取本息；当股市大涨时，转债价格随股价上扬而上涨，可抛出可转债获取价差；当转债转股后的价格和股票价格存在差异时，套利操作，转股后抛出。
6月10日沪深两市可转债的技术数据中有一组数据叫做“转换折价率”，该数据由高到低（由正到负）自上而下排列，这组数据在一定程度反映了可转债的投资及投机价值，该数值越负一般意味着该转债的正股价比当前转股价低的越多（或者转债市价溢价过多），也就是说除非正股价格有较大幅度的上涨或者上市公司向下大幅度修正转股价，否则该转债转股投机的可能性很小，对于这类转债，主要体现的是其债券价值，其正股价格的波动对转债价格影响很小，但市场利率的变化对转债价格则有一定的影响，这类可转债的价格波动规律有时象國债或者企业债。
简而言之，投资者可以这样大致认为，如果单纯以持有到期为目的，表中靠下的可转债适合作为纯债券来投资，因为它们转股投机的可能性目前已经不大，所以其收益率也较高；而表中靠上的可转债适合作为一種“保底”的股票来投机，这个“底”指的是纯债券价值，也就是说那怕股市今后跌得面目全非，这些可转债即使再跌，也不可能跌破其作为纯债券的价值。由于这类可转债本身有转股套利的投机价值即所谓期权价值，所以其作为纯债的收益率不高，有些品種甚至会出现负收益（象江淮转债、云化转债），鱼与熊掌肯定不能兼得。
六、可转债的价值分析
下面以几个常见品種为例，从兼顾投机和投资角度介绍一下可转债的分析方法。
1、首钢转债：该转债由首钢集团公司和中信实业银行双重担保，安全性可比國债，这个品種债性较强，年收益率较高，目前市价已经在98元以下，后市下跌空间不大，但由于首钢目前并不打算下调转股价，所以近期不会有短线机会，适合作为债券低吸长线持有。
2、华菱转债：该转债由招行长沙分行提供担保，最近刚刚發生的回售风波可能让不少朋友听说了这只转债，该转债如果连续15日低于转股价的85％就必须下调转股价，否则有可能触发回售条款（一旦触发回售条款该公司将被迫用20多亿元买回转债，这是该公司绝对做不到的，如果正股价格再跌只有继续下调转股价），这使得该转债在大盘大跌的时候机会大于风险，目前市场中有一部分资金正在与该公司搏弈，激进的投资者可以关注，华菱公司是一家不错的公司，最近又有印度米塔尔公司参股的题材，未来股市一旦转暖股价上升空间很大，预计该转债在100元附近有支撑。
3、创业转债：该转债由建设银行天津市分行提供担保，从附表可以看出，这只转债即使作为纯债持有也有一定的投资价值，由于该转债自7月1日将进入转股期，从目前正股价大大低于转股价的情况看，向下大幅度修改转股价可能性极大，修改后该转债的投机价值将会大大提升；另外该转债的利息补偿条款很有特点，到期补偿将以届时的5年期利率作为参照，如果未来市场中真有可能加息，该转债的实际收益可能不止现在算出来的这些，不过从最近市场走势看，似乎已经有人对此先知先觉。
4、邯钢转债：该转债由广东发展银行提供担保，如果在面值附近介入，债券年收益率与首钢转债接近，但该转债目前正股价与转股价相差不多，邯郸钢铁后面可能有试点或者送股题材，尽管邯钢转债已无法下调转股价（转股价不允许低于净资产），但其投机机会仍然大于首钢转债。
七、转债交易前车之鉴
（7月4日补充）
随着转债市场的快速发展，可转债已经日渐成为一个重要的投资品種，由于转债投资原理相对比较复杂，许多投资者对这一品種的了解比较有限，很容易当作普通的债券甚至股票来操作，产生过很多经验教训，对于广大投资者而言，只有掌握转债基本知识，熟悉转债条款，了解转债投资策略，才能利用转债独特的特性，充分获取转债投资收益，避免不必要的损失。
1、百元转债两元卖
这是五年前本人亲眼目睹过的事件，众所周知，可转债的面值是100元，可是五年以前就有一些朋友们不清楚，2000年3月16日上午，上海股市發生了惊人一幕，当天是机场转债的首个上市交易日，开市5贩N雍螅∽趴加谐山唬聊簧系某山患哿钊舜蟪砸痪好空琶嬷滴�100元的机场转债居然以1．88元开盘！接下来，1．30元、1．20元、1．70元……这样的情景一直持续了5贩N幼笥遥贝蠹曳追滓槁凼遣皇切星橄允鞠低吵隽斯收系氖焙颍图鄣穆襞桃丫谎奂彩挚斓拇舐虻ト砍怨猓山患垩杆俚乩�100元上方。
事后证明这次异常交易并不是一起系统故障，而是部分投资者错把100元面值的可转债当成了1元面值卖出。据统计，1元附近成交了7176手，这一时段抛出的投资者合计损失了621万元。某营业部一中年股民，将花了4000元买来的4手机场转债，以1．2元抛出后只剩下48元而在营业部痛哭流涕；另有一位女股民，把13000元的机场转债，按1.3元面值卖出，万把元的财富，顿时缩水为百把元，经别人提醒后当场晕厥。
造成以上失误的原因是投资者误把可转债的面值当成了1元，而可转债上市首日不设涨跌停板限制。
2、不看公告被赎回
以前已经谈过，可转债发行时一般有一个强制性赎回条款，它的意思是在赎回期内，如果正股价格连续高于转股价一定的幅度，公司有权以一定的价格赎回可转债（这个价格一般较低），这样做的目的主要是为了促使一些贪得无厌的投资者尽快转股，但是也有很多投资者在正股价格已经远高于转股价的情况下，无视这一条款的存在，还以机场转债为例，其赎回条款规定：“在赎回期内，如果上海机场股票在任何连续40个交易日中至少30个交易日的收盘价不低于转股价的130%，公司有权按面值（100元）加当日应计利息（年息0.8%）赎回机场转债。”
去年年初，上海机场股价大涨，满足了赎回条件，2月27日上市公司宣布将于4月23日对机场转债实行赎回，期间连续公告三次，但仍有许多投资者对此置之不理，4月23日，上海机场对坚持不转股的机场转债实行了赎回，赎回价是每张100.131元，根据上海机场的公告，截至2004年4月23日，尚有27412000元面值的机场转债未转股，占机场转债发行总量(13.5亿元)的2.03%，这部分转债被上市公司全部赎回。
那么被赎回对投资者有什么损失呢，我们可以做一下对比，这些剩余的可转债被强制赎回后，转债持有人获得的赎回款总额为2744.79万元；如果投资者没有选择赎回而选择了转股，在机场转债2月27日首次宣布赎回到4月23日赎回日期间的近50个交易日中，上海机场股票最高价格13.02元，最低价格10.20元，按照期间机场转债7.69元的转股价，这些转债如果选择转股，其价值总额应在3635.92万元～4641.15万元之间，这意味着这些转债持有人由于没有在赎回日前进行转股套利，白白损失了891万元～1896万元的收益。
去年以来，钢钒转债、万科转债和机场转债先后实施了赎回。其中钢钒转债到期未转股的转债数量为7978张，万科转债为6.0239万张，而机场转债达到27.412万张，这些坚持不转股的可转债除一部分可能是因为被质（抵）押、冻结、查封无法转股外，相当大的一部分是普通投资者甚至是原始持有人对条款缺乏了解或者缺乏关心，对于这部分转债投资者而言损失是相当严重的。
3、不要对价抱金牛
这是不久前在金牛转债上刚刚發生的事情，为了说明这个問題，我们先用國家早年曾经发行过的粮票来比喻金牛转债，我们把粮票比作可转债，粮票可以用来换粮食（股票），國家为了促进粮食体制改革（股权贩N酶母铮龆ń缚庵卸嗄甏娣诺囊恍┏铝福ㄉ鲜泄镜姆橇魍ü桑┩斗诺绞谐∩先ィㄈ魍ǎ悸堑搅甘扯嗔嘶岬郏瞬钩シN粮农民（股民）的损失，规定凡6月24日登记在册且史N杏辛肝绰舻呐┟瘢ü擅瘢匆欢ū壤璨钩ィ钩シ桨甘敲�10斤粮食送2.5斤，6月24日以后将不再给予补偿，投放市场的陈粮将于6月28日后陆续上市。
那么史N杏辛钙保ǹ勺┑钠庇衙窃趺窗欤空返姆椒ǖ比皇窃�6月24日前抓紧将粮票换成粮食并混入农民（股民）行列，以享受送粮补偿。可是现实生活中就偏偏有一些票友既不愿意做农民，也不愿意早一点将粮票高价出手，而是将史N械牧钙钡弊鳌敖鹋！崩卫伪ё牛�6月28日，粮食价格全面放开，粮价从6月24日的每斤7.44元一下子跌到了5.84元，持有粮票的票友们说，他们并没有受到什么损失，因为6月28日以后1斤粮票照样换1斤粮食....
现在回头说金牛转债，其正股金牛能源参加了股权贩N酶母锸缘悖桨甘窍蛄魍ü啥兴凸桑ǘ约郏┎钩ィ扇ǖ羌侨帐�6月24日，6月28日金牛能源股票名称改为“G金牛”并恢复交易，有股票知识的朋友们应该知道，股票在送股后股价会除权（按送股比例下跌），股权贩N酶母锼淙还娑ú欢怨杉圩龀ù恚谐】隙ɑ嶙匀怀ā９黄淙唬�6月24日金牛能源的股价是7.44元，6月28日自动除权为5.84元（粮食多了粮价自然会跌）。显然，作为金牛转债的投资者，无论是出于什么目的，面对金牛能源的股改方案，都不应该漠视6月24日这个重要的时间，因为如果在这一天转股，就可以享受送股的待遇，为此金牛能源公司曾先后发了三次公告提示，而实际情况是截至2005年6月24日，金牛转债居然有2240万仍然没有转股，相当于白白损失约300万元......
八、转债适合稳健投资
“我家理财”的朋友们中有很大一部分是稳健型投资者，这些朋友们一般不愿意过多的冒险，能够战胜同期银行储蓄往往是他们的奋斗目标，但是今年以来这样的投资品種和机会已经少得可怜。
就股票市场而言，目前沪深股市正在经历有史以来最大的一次改革，股权贩N酶母锏牟蝗范ㄐ裕徊郊哟罅斯善蓖蹲实哪讯龋胀ǖ耐蹲收呋静桓疑孀恪�
就基金市场而言，股票（派生）型基金由于操作难度较大且风险程度较高，并不适合稳健型投资者大仓位操作；债券基金中的绝大多数品種目前“瘦身运动”仍未结束，一些过于苗条的基金如景顺长城恒丰债券基金实在支撑不住，只好做了“变性”手术改成了货币基金，其他一些债券基金的表现也差强人意，在今年以来上证國债指数涨幅超过11%的情况下，债券基金的平均净值增长率居然只有4%左右，落后大盘7个百分点。而货币基金（以及银行的人民币理财产品）虽然风险程度极小，但由于上半年货币市场利率的节节走低，目前收益率也已经江河日下、风光不再。
就债券市场而言，凭证式國债目前仍然是普通投资者的“宠儿”，无奈“宠儿”太少供不应求，下半年的发行额度已经非常有限（上半年已经发行了全年计划的一多半）；至于交易所國债和银行的柜台交易國债，由于上半年加息预期放缓且资金面高度宽裕，在资金的推动下经历了大半年的牛市，尽管目前可能还会小涨，但已经高处不胜寒，在未来的几年中走势一旦逆转，一些长债的下跌幅度可能会超过朋友们的想象，毕竟前几年百元长债跌成70多元的惨状仍然历历在目。
在目前情况下，投资者需要多多注意一些容易被市场忽略、且大多数人都不太熟悉的投资品種，一些被遗忘的角落中往往会有一些没有被人们发现的“金矿”。
从6月初开始，我们在这个帖子中多次探讨了可转债方面的投资知识，并指出“养在深闺人未知”的产品往往会有一些“天生丽质”，之所以反复探讨，是因为我本人认为沪深两市的很多可转债在6月初具备了较好的投资（机）价值，应该算是一个相对较好的介入位置。
为什么说6月初某些可转债具备了较好的投资（机）价值，我们可以看一下当时偏债型可转债的年收益率，很多剩余期限两、三年期的品種，其年收益率接近甚至超过了4%，这个收益率已经明显高于同期交易所國债、银行柜台國债甚至企业债，也远高于货币基金的收益率。也就是说，这些可转债即使买入后当作普通债券持有，在收益率上也非常合算，更何况可转债本身还具有一定的期权价值，相当于在普通债券的基础上白送了一个期权。
一般来说，可转债由于存在期权价值，其债券收益率应该远低于纯债券收益率，國外发行的可转债很多都是零息债券（因为有期权价值）。我國现有的可转债发行时大多由商业银行提供全额不可撤销担保，其安全性不低于普通企业债，甚至可以和國债媲美（可转债不能用来做回购，被券商挪用的风险要大大小于交易所國债）。假设沪深股市在未来几年中大涨，目前的偏债型可转债很有可能随着正股价格的大涨而出现套利价值，赚个百贩N甘目赡苄圆⒉荒芘懦患偕杌ι罟墒形蠢醇改曛写蟮词沟�500点甚至更低，这些可转债并不会因此而亏损，因为投资者完全可以把它们当作普通债券持有到期还本付息。
当然，由于沪深股市和债市未来的走势尚难确定，我们不能排除下半年股市、债市走熊的可能，也不能排除可转债下半年不涨甚至下跌的可能，但对于偏债型可转债而言，这種下跌如果有的话绝对是一種小幅度和或者说有限度的下跌，下跌往往是更好的买入机会，以三年期左右的资金低吸偏债型可转债并耐心持有，不但不会输给银行储蓄，说不定会有意外的收获。
|
